青岛德固特节能装备股份有限公司（以下简称“德固特”）是一家高科技节能环保装备制造商。公司面向化工、能源、冶金、污泥及垃圾焚烧等领域,为全球客户提供清洁燃烧与传热节能解决方案,同时接受专用装备定制。2019年12月起，德固特先后三次递交招股说明书，拟登陆创业板，募资4.54亿元，用于“节能装备生产线技术改造”等三个项目的建设。

如今，德固特上会在即。但公司的招股书隐隐透露诸多问题：首先，德固特毛利率表现亮眼，高于同行，但公司研发、销售人员薪酬却处于行业落后水平，因此或存压低员工薪酬来拱高毛利率的嫌疑；其次，公司在税收政策没有较大变动的情况下，所缴税费与营收情况相异，让人怀疑其存在延迟确认收入调节业绩的行为；最后，海外疫情局势迷离，而公司海外业务占比却越来越大，如何保证未来盈利的持续性是个难题。

毛利率质量存疑

2017-2019年，德固特整体毛利率为40.55%、41.71%、43.08%，均远超其他可比企业。其中在余热锅炉业务上，德固特产品毛利率显著高于可比企业杭锅股份和海陆重工，即使是内销部分，毛利率差距也是愈发明显。（表一）

表一、三家企业余热锅炉毛利率对比

德固特解释到，毛利率突出主要是由于自身海外销售比例较大、产品有所差异、竞争对手毛利降低导致。然而经观察，除了德固特所说的原因，公司还可能存在压低员工薪酬来提升毛利率的嫌疑。

数据显示，2018年、2019年杭锅股份研发人员平均年薪为18.22万元、18.15万元，海陆重工为8.79万元、10.54万元，而德固特仅有8.78万元、8.13万元；销售人员年均薪酬方面，杭锅股份为24.40万元、25.45万元，海陆重工为23.80万元、24.45万元，德固特为11.59万元、11.07万元，仅为前两家公司的一半，且是唯一一家下降的企业。（见表二）

表二、三家企业研发、销售人员薪酬对比

数据来源：招股书、年度业绩报告、东方财富Choice

操纵财务数据 推迟收入确认

      2017-2019年，德固特营业收入分别为2.18亿元、2.36亿元、2.64亿元，增长稳定。然而，公司的税费情况却与营收不大匹配。

2017-2019年，德固特支付的各项税费分别为0.20亿元、0.18亿元、0.25亿元，占同期营收比例为9.17%、7.63%、9.47%；对应各期应交税费分别为0.11亿元、0.10亿元、0.04亿元。

由招股书得知，德固特经营状况稳定，税收力度一致，按照常理，税费与营收比值也应较为固定，但从上述情况可以看到，这一比例有所波动。此外，2018年德固特营收较2017年更高，缴税额却不及2017年，随后的2019年，公司应交税费又出现明显下滑，降幅达60%。

种种现象，让人不禁质疑德固特可能在2018年延迟确认收入，又在2019年集中释放，以营造业绩持续高增长的假象。

海外环境动荡，盈利持续性待考

招股书显示，报告期内德固特境外销售收入分别占主营业务收入的31.75%、42.69%、44.86%，比例较高且不断提升，主要集中于美国、日本、韩国与印度。

众所周知，中美贸易摩擦目前仍在持续，且海外疫情尚未平息，这些因素或将为德固特业绩带来损伤。德固特也表示，中美贸易摩擦目前已影响到出口产品的价格竞争力，且如果加剧恶化，将可能造成更多不利影响；此外，本次疫情预计会对其2020年的生产、原材料供应、货物运输等方面也产生不同影响，若疫情继续得不到有效控制，这种损害或将持续加大。