今年一季度A股市场呈现单边上升走势，回顾《股市动态分析》杂志2018年最后一期封面文章标题《逢八魔咒难逃，2019绝地反击》，我们是旗帜鲜明看多2019年的A股市场的，而2018年的A股市场刚刚经历了史上第二大的跌幅，研究机构普遍比较悲观。进入二季度我们对清明节后的行情相对看淡，目前来看二季度整体是震荡行情，主要的调整发生在五一假期后，原因是特朗普再次威胁对中国加征25%关税，而此前市场普遍预期中美经过了11轮谈判会达成协议。如今贸易战棋至中盘，美联储也可能重启降息，A股上市公司三季度盈利是否触底回升仍有变数，科创板如期开通但其后如何演绎变数颇多，三季度A股市场走势扑朔迷离，文末我们会探讨上证指数三季度三种可能的走势，我们目前无法清晰判断三季度到底走三种情况中的哪一种。

贸易战棋至中盘

中美贸易战从2018年4月到2018年12月不断升级，加征关税商品数额不断攀升，而加征关税税率也从10%调整到25%，2018年12月1日中美双方一致同意停止相互加征新的关税，并“休战”90天，在双方会谈中，特朗普同意把原定于2019年1月1日对2000亿美元中国商品关税上调至25%的决定推迟到3月1日，中国也同意“大量进口”美国产品。这段时间中美双方的谈判团队你来我往，不断向着达成最终协议目标前进。但2019年5月5日特朗普发布推文表示，他计划在5月10日将2000亿美元中国商品的税率提高到25%，形势急转直下。贸易战棋至中盘，当前正值美国大选核心阶段和中国产业升级关键时期，谈判破裂对双方都代价巨大，继续谈是大概率事件，但中美不论是否达成协议，美方试图遏制中国的意图不会变。

   当美国制裁中兴通讯的时候，中兴通讯毫无还击之力，只能任人宰割，不但交罚款，还要接受美国派驻公司的特别合规协调员。中兴通讯事件重创了中国人在高科技领域的自信心，让大家意识到芯片等核心部件被美国卡了脖子。2019年美国故伎重演，且变本加厉，将华为公司列入实体名单，全方位打击5G全球领先的科技巨头华为，逼迫华为像中兴通讯一样就范。但华为毕竟不是中兴通讯，先是华为旗下海思总裁致员工的一封信被网友大量转发，多年备胎一夜转正。紧接着华为创始人任正非接受多个媒体采访，从任总的表态来看，任总是大格局、大胸怀，华为超前布局未雨绸缪，得全球人才而用之，任总认为本次危机增强了华为的凝聚力，华为现在不是最危险的时候，而是最佳的状态。任总感谢美国企业是有良心的企业，肯定了美国公司对华为的帮助，不要批评美国公司，要批评就批评美国政客。特朗普误判了华为，华为的沉着应对极大增强了中国人的自信心。

   习近平总书记在多个场合都强调了科技创新的重要性，多次提到要掌握核心技术，并指出技术受制于人是巨大隐患，而核心科技靠化缘是要不来的，只能自力更生。美国封杀华为，将是中国自主创新加速的转折点。

美联储重启降息

    6月20日，美联储公布了6月FOMC议息会议决议，虽然利率保持不变，但本次会议为未来降息打开了大门，原因是对未来利率的指引删去“对利率坚持耐性”的遣词，并标明将采纳恰当办法来坚持经济的扩张，意味着下次利率变动，更加倾向于降息。美元一旦进入降息周期，将大大缓解人民币的贬值压力，新兴市场资金将更少回流美国，中国资本外流也会得到有效遏制。欧洲央行行长德拉吉也表示，如果未来几个月经济形势恶化，欧洲央行将宣布新的刺激政策。上述迹象意味着发达经济体央行政策正转向宽松。而新兴经济体央行早就开始宽松政策，印度、俄罗斯、马拉西亚、菲律宾等国央行均开启降息周期。

图一：全球主要央行利率动向

资料来源：Bloomberg，CICC

上海银行间同业隔夜拆放利率跌破1%，同时银行间市场上存款类机构7天期债券质押式回购利率（DR007）盘中最低成交到0.98%，近10年来首次跌破1%，这说明银行间流动性总量已经较为充裕。但受金融供给侧改革和结构性去杠杆等要求，货币政策总量放松很难回到2018年的力度，后续公开市场操作将以续作方式为主，货币政策将更多体现为结构性和定向性特征，包括TMLF操作、MLF定向支持、对同业存单增信等，这意味着央行从降准缩表逐渐转向主动扩表阶段。

图二、6月27日上海银行间同业拆放利率

2万亿减税降费大礼包

在2018年为企业和个人减税降费约1.3万亿元的基础上，李克强总理在今年政府工作报告中再次送出减税降费超级大礼包，大礼包的规模高达2万亿元。今年以来陆续出台了增值税减税、社保费率降费举措，同时降低政府性收费和经营服务性收费。减税降费将大大减轻企业经营负担，增强企业获利能力，有助于A股上市公司业绩触底反弹。

     降低增值税和社保缴费是减税降费的主体，增值税贡献了我国15万亿税收的40%，从2019年4月1日起，制造业等适用16%增值税率的项目改按13%税率征收；交通运输、建筑业、房地产业、基础电信服务业等使用10%税率的项目改按9%的税率征税；增值税率下调将为企业减税超过8000亿元。我国将从5月1日起下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例，各地可从20%降到16%，一次性降低4个百分点，预计将减轻企业社保缴费负担8000亿元。国务院常务会议强调，各地不得采取任何增加小微企业实际缴费负担的做法，不得自行对历史欠费进行集中清缴。

   继4月1日增值税开始大减税、5月1日社保将大幅降费之后，7月1日还会迎来3000亿元以上的降费“红包”。 李克强总理4月3日主持召开国务院常务会议，确定今年降低政府性收费和经营服务性收费的措施，从7月1日起，减免不动产登记费，扩大减缴专利申请费、年费等的范围，降低因私普通护照等出入境证照、部分商标注册及电力、车联网等占用无线电频率收费标准。上述措施实施后全年将为企业和群众减负3000亿元以上。

股票市场重回资金增量市场

随着A股入摩又入富，外资持续涌入A股市场，国内机构资金、上市公司回购等也不断加码，A股市场整体上重回资金增量市场，这是2019年跟前三年最大的不同。入摩入富比例提升，国际资金加速涌入A股市场，高盛预计2019年因为MSCI纳入比例提升和纳入富时罗素导致的北上资金将达到650亿美元，相对于2017、2018年的300亿美元和400亿美元有较大增长。

而上市公司回购，在给市场注入资金的同时，减少了股票的供给，是双向利好股票市场。去年10月全国人大常委会第六次会议表决通过了关于修改《公司法》的决定，拓宽了允许股份回购的情形；2018年11月23日，沪深交易所先后发布《回购细则》，在法规层面对上市公司回购本公司股份进行大幅松绑。美股10年牛市的重要原因就是股份回购，2009年以来美国股市最大的买家实际上是公司本身。A股市场上共有8家公司发布回购方案涉及资金上限达50亿元以上，剔除3家回购完成、1家停止回购的公司外，目前回购资金上限达50亿元以上且仍在实施回购阶段的公司有伊利股份、中国平安、美的集团和雅戈尔等4家。

2015年6月份以来，由于金融去杠杆，整体上资金一直在从股票市场抽离，股票市场是资金减量的市场，形成的结果就是市场缺乏流动性，一批小市值股票在没有流动性支撑后，呈现的是连绵不断的下跌，市场中存量的一些资金则采取了抱团取暖的方式，集中持有了一批龙头白马股，而外资则成为市场中为数不多的增量资金，恰恰外资的配置方向也是在龙头白马股上，因此2015年6月份以后，龙头白马股作为一个整体继续走出了牛市的行情，整个股票市场是资金减量市场，由于存量资金的抱团取暖和增量外资的风格取向，龙头白马股成为市场中少有的资金增量市场，这也是贵州茅台近期突破1000元股价的最大推动力。

科创板助推产业转型升级

 2018年11月5日，习近平在出席首届中国国际进口博览会开幕式并发表主旨演讲中宣布，在上海证券交易所设立科创板并试点注册制。如今才半年多时间，科创板已经顺利开板，效率十分高。2019年2月，习近平在主持主题为“完善金融服务、防范金融风险”中央政治局第十三次集体学习时进一步指出，金融要为实体经济服务，满足经济社会发展和人民群众需要；要深化金融供给侧结构性改革，增强金融服务实体经济能力。设立科创板并试点注册制的成功实施是对我国资本市场的新战略定位做出最充分的注释。

  科创板上市公司着眼于新兴产业，传统产业则不能上科创板，这有助于我国科技创新型企业更加便利地进入资本市场。科创板准入条件更加灵活，且更适合科创企业的商业模式，这有利于缓解民营企业，特别是中小企业融资难融资贵的问题，也体现了金融服务实体经济的本职。

上证指数三种可能走势：

三季度上证指数走势扑朔迷离，我们认为以下三种情况都有可能：第一种情况，6月6日的2822点就是调整的低点，目前这波反弹最终突破前高3288点，这是最强势的一种情况；第二种情况，本次反弹不能破3288点然后调整，向下补2804点的缺口，补完缺口再反弹向上；第三种情况就是上证指数没有明显趋势，在2800点到3200点区间震荡。不像去年底我们明确看多A股，认为A股会绝地反击，2019年三季度我们暂时没有明确的结论，上述三种走势都是可能的。

从缺口的角度看，2月25日上证指数形成了【2804—2838】的向上跳空缺口，目前缺口只向下补到2822点，在【2804—2822】的缺口尚未回补，而5月6日形成的向下的跳空缺口是【3052—2986】，目前最高冲到3012点，剩下的缺口【3052—3012】目前也没有补上。也就是说目前向上和向下都有缺口，我们认为这两个缺口都被补上的概率比较高，这也会导致三季度的走势比较复杂。

投资方向关注内需

   由于中美贸易战的不确定性较大，外贸相关板块建议投资者回避，重点选择内需相关板块。优选格局上进入拐点的消费类公司，这些公司开始进入利润率的提升窗口期，业绩的持续增长与宏观经济关联度并不大。像此前的白电板块，美的集团的净利润率就从2011年附近的3%-4%提升到目前的9%附近。比如目前的啤酒行业也有望进入利润率提升的阶段，而目前低估值的家纺行业也值得投资者重点关注。内需相关板块也将显著受益于减税降费，企业利润从而得到增厚。