2019年以来，A股市场上升势头十分强劲。截止3月25日，上证指数累计上涨22.02%，中小创主要指数涨幅基本在30%以上，其中创业板最高涨幅达43.07%。这基本验证了我们2019年度策略《逢八魔咒难逃 2019绝地反击》的判断，但3月中旬开始的高位震荡，显示出市场多空力量的分歧。

站在当下，我们对A股市场依旧偏乐观，二季度或是热点轮换的“理性牛”。此判断的主要依据是，科创板的设立是供给侧改革、房地产去库存之后，中国新时期经济结构转型升级的“第三支箭”，需要资本市场的“理性牛”。第一、科创板需要一个有参与度，有吸引力的市场，但有过2015年股灾的教训，监管层面不愿意再看到“疯牛”；第二、中美竞争关系的新常态下，稳定的金融市场是应对竞争的关键；第三、大规模减税降费政策的实施利好企业业绩，去杠杆政策的调整利好资本市场。第四、当前A股估值在全球具备优势；第五、A股纳入MSCI指数比例提升及纳入富时罗素指数，增量资金可期且有助于改善投资者结构，带来更理性的投资观念。

“理性牛”护航科创板

肩负重要使命的科创板是2015年以来国家战略的重要组成部分，预计将由习近平主席亲自敲钟开市。此外，中国金融监管领域的人事调整已经完成，易纲升任央行行长；银监会与保监会合并，原山东省长郭树清出任银保监会主席；原工商银行董事长易会满上任新一届证监会主席，为科创板的全速推进铺平了道路。

科创板要顺利推进，需要一个有参与度和吸引力的市场，这个市场不能是2015年那样的“疯牛”，而是一个多方受益，脾气可控的“理性牛”。

监管层面看，政府不愿意再看到“疯牛”。科技创新引导技术变革和产业升级，2014年双创就有尝试，但因为多重因素，这次尝试略显激进且负面效应不小。大量金融资产空转；P2P为典型的互联网金融创新成为一些不法分子的敛财工具，影响极恶劣；全民加杠杆疯炒股市，泡沫破灭引发整个金融系统动荡。有这样的惨痛教训，监管层是决然不允许再次出现“疯牛”。

中美竞争看，稳定的金融市场将是贸易战的关键。虽然中美贸易谈判已经出现偏乐观的趋势，但如中国人民“老朋友”，美国前国务卿亨利·基辛格所言：中美关系再也回不到从前。“竞争为主，合作为辅”将成为新时代中美关系的新常态，在这种环境下，动荡的金融市场显然会让中国在这场竞争中处于被动地位，“理性牛”更显重要。

政策上看，转变去杠杆方式，部分领域实质性“加杠杆”，减税降费等政策的推进将有利于资本市场。两会报告，李克强总理明确2019年将减轻企业税收和社保缴费负担近20000亿元。

1、制造业等行业原有16%增值税税率降为13%，将交通运输、建筑、房地产等行业现行10%税率降为9%，保持6%一档税率不变。此政策将在4月1日实施。

2、下调城镇职工基本养老保险单位缴费比例，各地可降至16%，不得自行对历史欠费进行集中清缴。

此外，2018年和2019年总共5次定向降准，已经为市场释放了大量流动性，叠加去杠杆政策的调整，当前政策层面是偏积极的。

估值上看，A股估值较低，具备长周期“理性牛”基础。一季度强势脉冲行情，并未改变当前A股的估值优势。从历史对比看，目前A股整体的PE（TTM）为17.03倍，如果自2000年以来算起，A股当前的PE估值水平位于中位数22倍以下，比历史上76%的时候都便宜。此外，上证综指、上证50和沪深300目前PE分别为13.32、9.85和12.33。截止3月19日，道琼斯工业平均指数、标准普尔500指数和纳斯达克指数的PE（TTM）分别为18.9、20.79和31.42，如果使用PB比较，则A股优势更明显。

资金层面看，A股纳入MSCI指数比例提升及纳入富时罗素指数，增量资金可期，将逐步改善A股投资者结构。3月1日，明晟公司宣布将A股在MSCI全球基准指数中的纳入因子由5%提高至20%，2019年5月、8月和11月份三步实施，预计A股在MSCI新兴市场指数中的权重约为3.3%。MSCI亚太研究部主管谢征傧预计，将有800亿美元（5369亿元）海外增量资金流入A股。2018年9月富时宣布将分三个阶段把A股1249只股票纳入富时全球市场指数，第一阶段从2019年6月开始，到2020年A股将占富时新兴市场指数的5.6%，预计将带来100亿美元增量资金。跟踪MSCI和富时指数的多为被动型指数基金，持股周期较长，偏爱有业绩的蓝筹白马等价值股，随着纳入因子的提升，这类资金将成为市场一股重要力量，有助于改善A股投资者结构，带来更理性的投资风格。

经济仍未触底 潜在风险依旧

目前经济形势并不好，2019年政府工作报告国内生产总值增长的预期目标是6%至6.5%，相比2018年的6.6%增速继续下滑。本刊今年第5期封面《商誉减值集体释放 真爆雷还是大洗澡？》统计，2018年A股上市公司整体业绩或将出现下滑，2019年一季度下滑将更明显，基本面仍未见底。同时，中美贸易战依旧存有变数，前期贸易战的影响也将逐步显现，而以美股为代表的国际市场依旧在高位运行。此外，本轮行情中，质押爆雷和毫无业绩支撑的“伪科技”公司的爆炒行情显然不可持续，回调在所难免，这注定了2019年行情会比较波澜，且上半年或将明显好于下半年。

值得注意的是，2019年的绝地反击和科创板的到来，与2009年的翻倍行情和创业板的设立颇为相似，但当年各大指数在爆炒创业板前的8月均创出高点后拐头向下，开启长达4年的熊市。我们认为，从上文分析的各个角度看，长周期“理性牛”是可以预期且能够实现的，但市场的情绪无法控制，如果依旧保持炒质押爆雷股、无业绩支撑“伪科技”股，以“疯牛”的姿态迎接科创板，未来市场免不了会复制2009年的走势，这需要投资人特别警惕。