X
首页 电子杂志 新闻资讯 增值服务 平台介绍 股市大学堂
经济再度下行 刺激工具有限
发布时间:2018-12-07 16:56:440  

在紧信用的环境下,经济增速大幅下行。三季度GDP当季同比增速降至6.5%,10月固定资产投资累计增速降至5.7%,社消零售当月实际同比增速降至5.6%,贸易顺差收窄导致净出口连续三个季度对GDP都是负向贡献。尽管政策逐步转向稳增长,但刺激作用越来越有限,根本原因在于我国的杠杆并没有去掉。

 

杠杆易升难降,结构可以优化

在供给侧改革的推动下,我国企业部门杠杆率自2017年以来略有走低,尤其是钢铁、煤炭等高盈利行业资产负债率有所下降。但我国非金融企业部门的杠杆率仍是全球最高,该去杠杆的国企债务居高不下,中下游民企债务反而加重。

我国居民杠杆率飙升也是开始于2008年刺激房地产的时候,当前已经接近60%,居民债务占可支配收入的比重已经接近100%,达到危险区间。根据我们的测算,考虑隐性负债后的政府部门债务率已经达到76%,突破了60%的警戒线水平,但和欧美等发达经济体比还相对较低。政府杠杆的主要问题是中央和地方责任不清晰,本质上还是一个财政的问题,如果责任分清、预算管理规范后,政府其实还有一定的加杠杆空间。

从国际经验来看,杠杆易升难降。美国是去杠杆相对成功的案例,2000年后房地产泡沫不断发酵,最终次贷危机爆发,当前又恢复了稳健增长。但从美国宏观杠杆率来看,2007-2012年依然是上升的,2012年经济好转后才稳定下来。

但从美国杠杆率的结构来看,2007年后居民和企业的杠杆率都是下降的,政府为了稳定经济在危机后加了杠杆。所以杠杆的结构是可以优化的,企业和居民部门加杠杆积累的泡沫被刺破,政府在此过程中托底经济。杠杆优化的过程也是金融、经济资源优化配置的过程。而资源优化后,经济也可以更健康增长,杠杆率走平甚至下降。

所以中国需要优化杠杆结构,去掉“坏”的杠杆,减轻经济前行的负担,金融和经济资源才能向“好”的领域集中。

 

强刺激难再现,经济趋于下降

地产投资虚高,未来趋于下降。房地产投资增速虽然偏高,9月累计仍有9.9%,但主要靠土地购置费的高增长支撑,剔除土地购置费后,实际对GDP有贡献的建筑安装投资增速已经降至-4%。土地购置费滞后于土地成交,但土地成交今年以来整体是在降温的,且房地产销售增速也在下行,预计2019年房地产整体投资增速会降至负值区间。

在这种情况下,房地产调控政策会再度放松吗?下半年以来,棚改货币化政策已经在收紧,小城市长期面临人口净流出、二手房市场偏小的问题,一旦刺激政策退出,房价将出现调整,居民存在被动去杠杆的压力。大城市房价也处于高位,政策重心在于“稳”,即使结构性放松,销售面积只占30%,力度相对有限。依靠房地产强刺激拉动中国经济的时代已经终结。

另一块难以放松的是地方政府的隐性负债,尽管近期中央财政在发力,但地方隐形负债依然监管较严,基建增速已经降至0值附近,未来反弹力度也受到牵制。

从过去的政策调控节奏来看,经济下行时,先松信贷、基建,再松房地产;经济企稳后,先收房地产,再收基建。但由于当前中国杠杆率已经飙升至高位,系统性风险上升,信用监管政策难以大幅放松。资管新规要求打破刚性兑付、期限匹配、到期清理存量的大方向没有变化,紧信用环境下,金融机构风险偏好也较低,10月非标融资仍在大幅萎缩,宽信用效果有限。

预计2019年我国GDP增速将降至6.0%,居民和企业部门存在被动去杠杆、市场化出清的压力。

宏观条件来看,当前货币和融资均低增,通胀大幅走高的概率较低。国内商品领域的多数涨价其实和供给压缩有关系,今年以来国际定价的金属商品价格普遍下跌,反映需求并没有那么强。而供给端的压缩一旦边际缓解,对价格的打压都是非常严重的,例如近期国际原油、国内钢价下跌都是这样的逻辑。

预计2019年CPI中枢或在2.0%甚至以下,PPI或再度转负,经济通缩的风险比通胀的风险大。

 

股市紧抓四大主线

站在长期视角来看当前经济,我们认为当前是经济增速换挡阵痛期,也是经济增长的自然规律。但中长期看,我们对经济并不悲观。随着中国改革和开放的推进,我们认为中国的资本市场依然存在结构性的投资机会,主要把握以下几大投资主线。

投资主线一:新经济高增长。随着人口结构变化,传统周期类经济在下滑,但新经济也在崛起。今年前三季度信息技术业增加值累计增长31.2%,对比房地产的4.4%、建筑业的3.7%和金融业的3.7%,新经济对GDP的支撑作用明显。另外尽管今年社消零售增速在下滑,但消费支出对GDP的拉动却从去年的4.1%提高至5.2%,服务业的消费也在增加。

投资主线二:政府加杠杆。在经济下行压力较大、居民和企业存在被动去杠杆压力的过程中,我们认为2019年宽财政仍将继续,政府部门加杠杆。政府加杠杆的情况下,基建投资会有一定幅度的反弹。

投资主线三:周期行业集中度提升。传统经济整体增速放缓,但并不排除有结构性的投资机会。在整体行业“蛋糕”增长放缓甚至缩小的背景下,生存压力会加速行业内部的整合,优胜劣汰,最终是“剩者为王”,尤其是行业中大的龙头企业。2017年化纤、黑金冶炼、酒饮茶、造纸、金属制品等行业集中度均有明显上升,未来投资传统经济板块,应该更多考虑存量经济下的“蛋糕”分割问题。

投资主线四:消费升级和高端消费。根据招商银行的统计,中国资产1000万以上高净值人群数量每年保持20%左右的速度增长。根据Bain统计报告,去年全球个人奢侈品消费增速为6%,而中国就高达11%,全球1/3个人奢侈品被中国人购买。背后都反映的是我国居民收入增长且贫富分化背景下,消费升级和消费分化存在投资机会。短期来看,防风险持续、房住不炒,经济存在下行压力,资产价格滞涨,居民工资性收入和财产性收入增速均会承压,对各层级的消费会带来一定冲击。但长期看,消费升级和高端消费仍是趋势。

 

图:2017年个行业集中度变化

 

数据来源:中泰证券研究所

版权声明:凡注明“股市动态分析周刊”来源之作品(文字、图片、音频、视频),未经股市动态分析周刊授权,任何媒体和个人不得转载 、链接、转贴或以其它方式使用;已经本刊、本网书面授权的,在使用时必须注明“来源:股市动态分析周刊”。违反上述声明的,本刊、本网将追究其相关法律责任。
更多详细内容请关注本期杂志:更多内容 | 在线购买
相关
0条评论
我要订阅
最新发布更多...
最新内参更多...
最新培训更多...